빈자리의 나흘 — 반도체는 돌아왔지만, 대장으로 돌아온 것은 아니다

월요일의 전제 — 「반도체가 떠난 빈자리」 위에서 시작한 한 주

8월 10일 월요일 아침에 열 편이 한꺼번에 도착했다. 그 가운데 주식시황 세 편의 제목만 늘어놓아도 그 주 시장을 보는 눈이 그대로 드러난다 — iM 김준영 「반도체가 떠난 빈자리」, SK 조준기 「쏠림의 청구서」, SK 황지우 「지수가 멈춘 사이 순환매」. 세 편의 진단은 한 문장으로 겹친다. 지수를 끌던 것이 빠지자 나머지가 일제히 키를 맞추기 시작했다.

숫자는 이례적이었다. SK 황지우의 집계로 직전 주(8/7 종가 기준) 주간 상승종목비율은 83.0%로 근래 최고 수준이었고, KOSPI 12개월 선행 이익 모멘텀은 주간 +2.61%로 급반등했다 — 조선 +6.41%, IT하드웨어 +4.84%, 건설 +3.56%, IT가전 +3.49%가 상향을 주도했다. 스타일에서는 주간 모멘텀이 +5.55%로 뛰었고 소형이 대형을 8.01%p 앞섰다. 조준기의 트래커에서는 코스피·코스닥 20일 ADR이 6월 초 각각 45% 전후에서 115%·105%까지 올라와 통상적 과열 기준선(120% 전후)에 근접했다. 그러니 결론은 같은 자리로 모인다.

“따라서 지수는 빠지지만 시장이 빠진다고 보기는 힘들며”— SK증권 조준기 「[Market Nowcast] 쏠림의 청구서」 (8/10)

iM 김준영은 여기에 역사적 좌표를 얹었다. 삼성전자와 SK하이닉스 합산 비중이 47%대까지 내려왔지만 반도체 섹터는 5월 초 이후 줄곧 코스피의 절반 이상이라는 관찰에서 출발해, 2분기 영업이익 컨센서스를 5% 이상 상회한 기업 비중이 21년 1분기 이후 최고, 이익수정비율이 21년 5월 이후 최고라는 두 지표를 근거로 확산의 여건이 다 갖춰졌다고 봤다. 참조점은 2017년이었다 — 반도체 사이클 랠리의 끝에서 코스피가 고점에 머물던 17년 11월~18년 1월, 주도주가 쉬는 사이 자금이 아래로 퍼졌던 3개월. 그래서 그의 결론은 “17년 사례처럼 3개월가량 지수 횡보 속 종목 장세 전개 가능성에 무게를 둠”이었다. 이익 전망 상향 섹터 Top 5도 반도체 밖이었다 — IT하드웨어(1개월 이익 +14.15%), 운송(+9.73%), 에너지(+9.26%), 기계(+9.23%), 조선(+9.14%).

돈의 흐름도 같은 방향을 가리켰다. 유안타 김용구의 펀드 플로우 집계에서 선진국 기술 섹터는 순유출로 전환했는데(주간 +$94.1억 → −$5.2억), 유출은 전적으로 패시브(−$25.4억)에서 나왔고 액티브는 순유입을 유지했다. 그 자리를 대칭적으로 채운 것이 산업재(+$12.4억, 유입강도 +0.78%)로 섹터 최다 유입이었다.

“이는 AI 밸류체인 투자가 칩에서 전력·데이터센터 인프라 등 2차 수혜군으로 확장되는 로테이션을 반영”— 유안타증권 김용구 「[펀드 플로우 Weekly]」 (8/10)

한국행 자금도 큰 폭으로 늘었다. 신흥국 중점 펀드에서 한국은 +$16.4억 → +$49.1억(유입강도 +0.89% → +3.27%)으로 확대됐고, 역외(+6.28%)가 역내(+2.21%)를 크게 상회했다 — 김용구는 이를 “이는 7/31일 KOSPI +17.9% 상승의 주체인 역대 최대 일간 외국인 순매수액(7.2조원)과 정합적”이라고 읽었다. 다만 이 자금이 어디로 갈지는 아직 그 지면에 없었다.

나흘 만에 주인이 돌아왔다 — 무엇이 전제를 지웠나

월요일에서 목요일까지 나흘이 걸렸다. 본지 석간 확정표 기준 8월 14일 코스피는 6,977.94(+2.42%)로 마감해 5거래일 연속 상승했고, 주간으로는 +11%대(코스닥 +8%대)를 기록하며 7주 연속 하락을 끊은 첫 상승 주간을 만들었다. 사상 최고가 대비 −38.6%까지 밀렸던 지수는 저점에서 24.7% 되돌아온 상태다. 동력은 명확히 한 주체였다 — 외국인은 8/14 하루에만 KOSPI를 3조 486억원 순매수해 4거래일 연속 매수를 이었고, 주간 누적 7조 8,000억원에 이르렀다. 직전 주 7조 1,000억원 순매도에서 정확히 부호가 뒤집힌 규모다. 같은 날 개인은 1조 9,818억원, 기관은 1조 299억원을 팔았다.

그리고 이 주의 핵심 사실은 그 돈이 어디로 갔는가에 있다. 본지 석간에 게재된 KB 마감 코멘트 기준(ETF 제외) 외국인 순매수 1위는 삼성전자 1조 3,362억원, 2위는 SK하이닉스 1조 2,448억원이었고, 기관 순매도 1·2위도 정확히 같은 두 종목(−5,500억원/−4,978억원)이었다. 월요일 세 편이 “떠났다”고 적은 바로 그 자리로 외국인이 돌아온 것이다.

대신 이경민의 8/14 원고가 그 복귀의 재료를 정리했다 — “반도체 주도력 회복 배경에는 한국 수출 호조와 AI 반도체의 견조한 수요 및 투자가 자리”. 한국 8월 1~10일 수출액은 213억달러로 역대 최대치를 경신했고, 그중 반도체 수출은 +155.4% 늘어난 100억달러였으며 DRAM 수출 단가도 상승세를 이어갔다. 미국 쪽 재료도 같은 방향이었다. 코어위브는 2분기 매출 25.8억달러(+112%)를 발표하며 수주 잔고를 1,040억달러까지 늘렸고 연간 CapEx 계획을 350~390억달러로 상향했다. 슈퍼마이크로컴퓨터는 이번 분기 신규 주문이 600억달러를 넘었다고 밝혔고 FY27 매출 전망을 650~720억달러로 제시했다.

파생에서는 되돌림의 강도가 그대로 찍혔다. 한화 투자전략팀 집계(8/10~8/13)로 KOSPI200 선물 최근월물은 1,073.7pt로 +9.7%, 차근월물은 1,077.5pt로 +9.2% 상승 마감했다. 현물에서 외국인 3조 9,194억원·기관 1조 5,458억원 동반 순매수에 개인이 5조 2,484억원 순매도로 맞섰고, 선물에서는 기관이 6,620억원을 차익 실현한 자리를 외국인이 6,157억원 순매수로 받쳤다. VKOSPI는 주 초반 69.55pt에서 목요일 55.28pt까지 내려 지난 5월 초 이후 처음으로 60pt를 하회했다. 이론 베이시스는 −1.25pt에서 −39.88pt까지 벌어져 선물 고평가가 부각됐고, 금융투자를 중심으로 현물 매수·선물 매도의 차익거래 물량이 일제히 유입됐다. 한화의 직접적인 재료 지목은 이랬다 — “이번 주 KOSPI200 선물은 엔비디아의 AI 인프라 컨소시엄 보도 등에 따른 반도체 투자심리 개선과 미국 기술주 반등에 힘입어 큰 폭 상승 마감”.

경첩 — 고용은 시점을 바꿨고, 판정은 물가가 했다

주식시황 3종이 지면의 한 축이라면, 나머지 15종 가운데 상당수를 채운 것은 8월 7일 밤 미국에서 온 숫자 하나였다. 7월 비농업 신규고용 −2.3만명. 그런데 이 지표를 다룬 여섯 하우스가 적어 놓은 컨센서스가 서로 달랐다 — 키움 김유미 +8.0만명, 유진 김지나 +8만명, 하나 박준우 +8만명, SK 조준기 +8.5만명, 유안타 김용구 +9.0만명, 대신 이경민 +10만명. 같은 사건을 두고 쇼크의 크기가 −10.3만명에서 −12.3만명까지 다르게 기록된 셈이다. 지면마다 컨센서스 출처와 집계 시점이 다르기 때문이며, 이 자체가 이번 주 매크로 판정이 왜 갈렸는지를 보여주는 첫 단서다.

공통 사실은 다음과 같다. 5·6월 고용이 합계 10.3만명 하향 조정되며(키움 집계로 5월 12.9만 → 6.3만, 6월 5.7만 → 2.0만) 3개월 이동평균은 11.1만명에서 2.0만명으로 급감했다. 실업률은 4.1%로 오히려 내렸으나 경제활동참가율이 61.4%까지 떨어졌고(유진 집계로 1월 62.1%), 유안타는 경제활동인구 264,000명 급감에 따른 착시라고 못박았다. 시간당 평균임금은 전년 대비 3.2%로 둔화됐다.

① 유진 — 「부진」의 기준선 자체가 내려갔다

가장 근본적인 재해석은 유진 김지나에게서 나왔다. 그는 연준의 2026년 4월 연구를 인용해 고용의 손익분기점(breakeven) — 실업률을 안정적으로 유지하면서 잠재적 노동력 성장을 흡수하기 위해 매달 추가돼야 하는 일자리 수 — 이 2026년 2분기 +2만명, 3분기 +1만명, 4분기 +5천명까지 낮아졌고 연말 미국 고용시장의 잠재 성장률은 0에 가깝다고 전했다. 순이민 감소와 인구 감소가 원인이다. 그렇다면 3개월 평균 2.0만명이라는 숫자는 「쇼크」가 아니라 「기준선 근처」로 읽힐 수 있다.

“2026년 미국 고용의 구조 변화는 생각보다 가파르며, 과거와 같은 기준으로 고용 안정과 연준의 정책을 판단하는 것은 현실과 다소 괴리가 있다는 생각”— 유진투자증권 김지나 「FI Weekly: 미국 고용, 손익분기점이 변화」 (8/10)

그래서 그의 결론은 시장의 반사적 반응과 정반대였다 — “금리가 하락하려면 고용 쇼크가 아닌 물가 안정이 전제되어야만 함”. 하나 박준우도 같은 지점을 짚었다. 3개월 평균이 “연준의 Breakeven 고용 추정치 1~2만명에 근접”했으나 추정치 자체가 불확실하다는 것.

② 하나 — 시점은 미뤄졌으나 사이클은 살아 있다

하나 박준우의 「주간 하나채권」은 이번 주 채권물 가운데 판정을 가장 명시적으로 내렸다. 고용 부진과 임금 둔화를 두고 “고용 부진과 임금 상승률 하락은 연준의 긴축 스탠스를 약화시키는 요인이다”라고 인정하면서도, 미국 경제가 기업 투자를 중심으로 견조하다는 반대 근거를 나란히 세웠다 — 7월 ISM 제조업 55.6·서비스업 54.1로 동반 상승, 경기 선행성이 강한 신규 주문 하위지수가 각각 56.7·57.2, 은행의 대출태도는 7월 기준 0%로 이전보다 덜 긴축적. 결론은 이렇다.

“결국 이번 고용 쇼크는 인상의 '시점'을 미룬 것이지 인상 사이클을 되돌린 것이 아니다”— 하나증권 박준우 「주간 하나채권 [8월 2주] 고용 쇼크가 바꾼 것과 바꾸지 못한 것」 (8/10)

행동으로는 미국 국채 투자의견을 축소에서 중립으로 한 단계 올렸다. 다만 조건이 붙었다 — “미국 국채 투자의견은 '중립'으로 상향하되 듀레이션 확대는 권하지 않으며, 한국은 축소 의견을 유지한다”. 그는 9월보다 12월 인상 가능성이 높아졌다고 봤다.

③ 그리고 물가가 답을 냈다

여섯 하우스가 갈린 자리에서 판정 권한은 결국 물가로 넘어갔다. 키움 김유미는 8/10 시점에 “FedWatch 에 따르면 9 월 FOMC 에서 금리를 동결할 확률은 55.6%로 일주일 전 33%에서 크게 상승했다”고 적었고, 하나는 근원 CPI의 전월 대비 0.2% 상회 여부를 갈림길로 지목했다. 유안타 김용구는 클리블랜드 연준 Nowcasting을 근거로 근원 CPI 3개월 평균 +0.13%, 근원 PCE 3개월 평균 +0.22%를 제시하며 통제 가능하다고 봤다.

실제 결과는 8/12~8/13 밤에 도착했다. 대신 이경민의 8/14 집계로 7월 CPI +3.4%·근원 +2.5%로 예상 부합, PPI +4.7%·근원 PPI +4.2%로 PPI는 예상치 4.9%를 하회했다. CME FedWatch 기준 9월 동결 확률은 65.7%까지 올랐고, 본지 석간 실측으로는 8/14 종가 시점 67.1%였다. 유진이 제시한 조건 — 고용이 아니라 물가 — 이 이틀 만에 충족된 셈이고, 목요일의 반전은 이 위에서 일어났다.

④ 한국 — 「백투백은 잊어라」

한국 쪽에서 가장 선명한 원고는 한화 김성수의 「백투백은 잊어라」다. 7월 소비자물가가 2.8%로 0.4%p 낮아졌고 생활물가는 3.4%에서 2.5%로, 1년 기대인플레이션은 2.7%로 내려왔다. 반면 근원물가는 2.5%에서 2.6%로 올랐고 개인서비스물가는 3.5%다. 가계부채는 훨씬 불편한 숫자였다 — 5월 9.3조원, 6월 8.3조원으로 두 달 합계 17.6조원(1~4월 월평균 2.8조원). 서울 아파트가격은 4월 0.5%, 5월 0.9%, 6월 1.0%로 상승폭을 키웠다. 그런데도 그의 결론은 동결이었고, 이유는 시차였다.

“6월 숫자를 보고 8월에 또 올리는 것은 백미러만 보고 악셀을 밟는 셈이다”— 한화투자증권 김성수 「[FI Weekly] 백투백은 잊어라」 (8/10)

비유는 한 번 더 이어진다 — “수도권 집값은 하나의 수도꼭지이고 기준금리는 건물 전체의 메인 밸브다”. 7월 들어 서울 주간 상승률이 0.30%에서 0.25~0.26%로, 수도권이 0.22%에서 0.16~0.17%로 내려온 것을 「진정은 아니나 재가속도 아님」으로 읽었고, 달러/원이 6월 말 1,541.5원에서 8월 7일 1,418.8원까지 한 달여 만에 122.7원 하락해 시간을 벌어줬다고 봤다. 처방은 “8월에는 기준금리 동결과 함께 매파적 가이던스를 제공하면 정책 방향은 유지된다”이며, 필요하면 10월 25bp다.

반대편 각주는 하나가 달았다. 한국 7월 CPI 헤드라인 하락은 식료품·에너지가 전월비 −2.18%로 급락한 영향이라 일시적일 가능성이 높고, “헤드라인/생활물가와 달리 근원물가 오름세가 지속되는 점에는 유의해야 한다”는 것 — 개인서비스(CPI 비중 33%)·집세(10%)·내구재(7%)가 전체의 절반 이상이며 근원의 약 3분의 2다. 대신 공동락·이정훈은 기준금리 경로를 F1Q말 2.75% → F2Q말 3.00% → F3Q말 3.25% → F4Q말 3.25%로 두고 “중간선거 이후로 인상 시기 전망 이연”이라 적었다.

자료: 각 사 원문. 하나·유진·키움·한화·대신은 8/10 발간(대신 금리·환율 전망은 본문 8/10자·8/11 게시), 유안타 「Conviction Calls」는 8/11 발간. 표에 담기지 않은 관측 = 여섯 하우스 모두 8/12~8/13의 물가 결과를 보지 못한 상태에서 쓴 원고이며, 실제 결과(CPI 부합·PPI 하회)는 동결 쪽 견해를 사후 지지했다.

남은 하나가 IBK 정용택의 8/14 원고다. 그는 논쟁의 층을 한 칸 올려, 금리 자체의 임계점을 물었다. 연준의 DKW 모형으로 미국 10년물의 적정금리를 4.2% 내외, 경기 변곡점·신용위험이 현실화되는 상방 임계점을 5.2% 내외로 추정했고 현재 수준을 4.6%대로 뒀다 — “아직 임계수준과는 거리가 있는 만큼 금리가 추가적으로 오른다고 하더라도 당장에 경기가 하향반전되거나 신용위험이 현실화될 가능성은 낮다는 판단이다”. 이 프레임의 값어치는 방향이 아니라 자를 준다는 데 있다.

“임계점에 대한 작업이 필요한 이유는 의사결정을 분명히 할 수 있는 기준점을 만든다는데 있다”— IBK투자증권 정용택 「[IBKS Economy Monitor] Focus on Week: 이번 사이클의 변곡점을 만드는 금리는 얼마일까?」 (8/14)

세 갈래 길, 한 자리 — 「반도체는 돌아왔지만 대장은 아니다」

여기서부터가 이번 호의 본론이다. 목요일에 외국인이 가장 많이 산 두 종목은 삼성전자와 SK하이닉스였다. 그런데 이 주간에 나온 세 편의 전략물은, 서로 완전히 다른 경로를 밟아 놓고도 그 두 종목의 역할에 대해 놀랄 만큼 비슷한 결론에 도착했다.

① 유안타 김용구 — 매크로 4사분면에서 온 계단

유안타의 「Conviction Calls」(8/11)는 매크로에서 지수로 내려오는 길을 택했다. 미국 매크로 서프라이즈 행렬의 둔화가 연준의 매파적 정점 통과를 시사하고, 9~10월 FOMC 동결과 시장금리 하향 안정화가 이어지면 현재의 Quasi-Goldilocks 국면이 4분기에 Immaculate-Goldilocks로 재전환된다는 구도다. 그 위에서 지수 경로가 나온다 — 7월 패닉에서 2년 고점 대비 하락률(MDD) −35%(5,900pt)~−40%(5,500pt) 구간에서 중장기 진바닥을 확인했고, 이후는 이렇다.

“이후 시장은 고물가/고긴축/고금리 관련 잠복 불확실성의 경과를 확인해가며, V자보단 √(Root) 형태의 계단식 저점 상승 과정에 나설 것으로 판단”— 유안타증권 김용구 「[Conviction Calls] 연준 통화정책 및 시장 정상화 경로 재탐색」 (8/11)

계단의 칸은 8월 7,300pt(MDD −20%) → 9월 8,200pt(−10%) → 10월 9,100pt(전고점·0%)다. 본지가 2주 전(1호·7/29 발간분) 통독한 같은 저자의 긴급 원고에서 계단은 5,500pt를 마지노선으로 7,300pt까지였다. 즉 같은 사다리에 두 칸이 추가됐고 첫 칸은 이미 밟힌 상태다. 그런데 그 상승의 견인차 자리에 반도체는 없다.

“모멘텀/액티브 알파 플레이보단 인덱스/패시브 베타 플레이 성격이 짙은 반도체 대표주의 역할론은 Market Performer로 한정”— 같은 자료

② 하나 이재만 — 애플의 세 국면에서 온 유비

8월 15일에 도착한 하나 「화수분전략: 외국인은 무엇을 살까」는 완전히 다른 길을 걷는다. 출발은 환율이다. 미국 2년물 국채금리가 하락하고 장단기금리차가 상승하는 국면에서 달러인덱스의 전월 대비 하락 폭은 평균 −1%로 가장 크고 하락 확률도 80%로 가장 높다는 2015년 이후 통계 — 지금이 정확히 그 국면이라는 것이다. 달러 약세라면 외국인 자금이 들어온다. 그렇다면 그들은 무엇을 살까.

삼성전자에 대한 진단부터 명확하다. 외국인 지분율은 “삼성전자 외국인 지분율 46.6%로 여전히 2010년 이후 최저 수준을 벗어나지 못하고 있음”이고, 주가 할인율(ROE 56%/PBR 1.71배)도 과도하게 높아져 축소 가능성이 크다. 여기까지는 강한 매수 논리다. 그런데 이재만은 여기서 애플의 세 국면을 꺼낸다 — 2010~12년 순이익 증가율 72.0%의 고성장주 애플은 3년간 주가가 110% 올랐다(S&P500 23.1%). 2013~16년 애플은 변했다. 이익 증가율은 낮아지고 주주환원비율(배당+자사주매입/잉여현금)은 평균 64%로 올라갔는데, 그 국면의 누적 주가수익률은 49%로 S&P500(53%)과 사실상 같았다. 고배당주라는 인식이 확실해진 2019~21년(주주환원비율 평균 121%)에 이르러서야 주가가 다시 200% 넘게 뛰었다.

그리고 삼성전자를 그 가운데 두 번째 칸에 놓는다.

“삼성전자 주가도 고배당주로의 확실한 이미지 변화(현재 2024~26년 잉여현금 대비 주주환원금액 비율 50%)가 있기 전까지 새로운 주도주가 아닌 코스피만큼 주가 수익률을 기록할 수 있는 기업일 수 있다”— 하나증권 이재만 「[화수분전략] 외국인은 무엇을 살까」 (8/15 수집·8/18자)

재료도 갖춰져 있다 — 배당성향은 “현재 기준 배당성향 2027년 전망치는 삼성전자 9%”로 애플 12%·마이크로소프트 18%·TSMC 23%에 못 미치고, “삼성전자 잉여현금은 2026년 244조 원, 27년 376조 원 예상”이다. 이익 쪽에서는 “2027년 삼성전자 이익 증가는 유효하지만, 증가율은 2026년보다 높아질 수 없음”이라는 제약이 붙는다. 이익 증가율은 정점을 지나고 잉여현금은 쌓이는 구간 — 애플이 2013년에 서 있던 자리와 정확히 같은 좌표다.

③ 대신 이경민 — 밸류에이션에서 온 관문

세 번째 길은 순수하게 밸류에이션이다. 대신 이경민의 8/14 원고에서 KOSPI 12개월 선행 PER은 5.6배, 선행 EPS는 1,218.3p로 6월 말 1,105.1p 대비 상승 흐름을 이어가고 있다 — “현재 KOSPI 12개월 선행 PER은 5.6배로 여전히 밸류에이션 역사적 저점 구간”. 단기 관문은 “단기적으로는 KOSPI 6,500~6,800선 안착 여부가 관건”이며, 그 근거는 기술적이다 — “해당 구간은 6월 22일 고점 대비 하락폭의 38.2% 되돌림 수준이자, 6,400~6,650pt에 형성된 하락 돌파갭과도 맞물리는 구간”. 통과하면 “동 지수대 안착에 성공할 경우 1차적으로 12개월 선행 PER 7배 수준인 8,500선 회복 가능성을 열어둘 수 있음”이다. 2주 전(1호) 같은 저자의 관문은 5,700~5,800선이었다. 관문 자체가 통째로 800pt 위로 옮겨졌다.

주: 세 자료의 기준 시점과 문법이 달라 좌표를 직접 비교하는 것은 부적절하다(유안타=MDD 기준 월별 계단, 대신=되돌림·PER 기준 단계, 하나=지수 미제시). 본 표는 세 경로가 반도체의 역할에 대해 어디에 도착했는지를 나란히 놓기 위한 것이다.

그렇다면 무엇을 사나 — 세 데이터가 동시에 가리킨 한 곳

하나 이재만의 처방은 두 조건의 교집합이다. ①미국 ISM 제조업지수 상승과 근원 물가 하락 국면에서 2026년 8월 대비 11월의 12개월 예상 순이익 증가율이 높아질 것으로 추정되는 업종, ②외국인 지분율이 고점 대비 하락한 업종. 남는 것은 자동차·운송·통신서비스·제약바이오·전력기기·2차전지·IT하드웨어 7개다. 종목으로는 삼성전기·현대차·삼성바이오로직스·한화에어로스페이스·삼성물산·HD현대일렉트릭·HD한국조선해양·한미반도체·SK텔레콤·카카오·현대글로비스·에이피알·현대건설·레인보우로보틱스·HD현대마린솔루션·이수페타시스 16종을 제시했다. 근거는 계절성이 아니라 이익이다 — “하반기에는 외국인도 내년의 이익 증가율을 반영해 포트폴리오를 구성한다는 점을 염두에 둘 필요가 있다”.

여기서 본지가 셋을 겹쳐 봤다. ⑴하나의 외국인 유입 대비 7업종, ⑵iM의 이익 전망 상향 섹터 Top 5(IT하드웨어·운송·에너지·기계·조선), ⑶SK 황지우의 주간 이익 모멘텀 상위(조선·IT하드웨어·건설·IT가전). 서로 다른 세 개의 산출 방식이 동시에 지목한 단 하나의 업종은 IT하드웨어였고, 둘이 겹친 것은 운송(하나·iM)과 조선(iM·SK)이다. 여기에 대신이 실적 대비 저평가로 꼽은 소매(유통)·에너지·기계·조선·반도체를 얹으면 조선·기계·에너지가 한 표씩을 더 받는다. 그리고 유안타 펀드 플로우가 관찰한 글로벌 자금의 산업재 이동 — 칩에서 전력·데이터센터 인프라로의 확장 — 은 하나의 7업종 가운데 전력기기와 정확히 겹친다. 국내 하우스들의 상향 데이터와 글로벌 패시브 자금의 이동 방향이 같은 곳을 가리키는 셈이다.

돌아온 다음의 계산서 — 물량·중동·금리

주간 +11%대의 반등이 나온 다음 주에 읽어야 할 것은 상승 논리가 아니라 그것을 되돌릴 수 있는 경로다. 18종 안에서 세 갈래가 뚜렷하게 잡힌다.

① 물량 — 7,000pt 위에 쌓여 있는 원가

iM 김준영이 그림으로 남긴 관찰이 가장 직설적이다. 2025년 10월 1일 이후 개인 순매수를 지수 구간별로 분해한 그림의 제목이 그대로 결론이다 — “개인의 순매수 분포를 보면 7,000pt 위에 쏠려있음”. 그가 「Check Point」에 적은 경계도 같은 뜻이다 — “가파른 하락 이후 주도주 반등이 쉽게 나오지 않음. 수급 부담이 큼.” 그리고 본문에서 한 번 더 — “현재 수준에 오래 머물수록 반등 시 손절과 익절 물량이 쏟아질 수 있어 강력한 내러티브가 필요하다”. 8/14 종가 6,977.94는 그 매물대 바로 아래다.

SK 황지우는 같은 부담을 반도체 한 업종에서 계량했다. 분기 VWAP 대비 괴리율이 −28.9%로 전주 −18.9%에서 크게 확대되어 “신규 진입 개인 투자자의 손실 폭이 급격히 커진 상태”라는 것이다. 함의는 반등 국면에서 더 아프다.

“괴리율이 좁혀지는 구간에서 대기 매물이 출회될 소지가 높아 반등 탄력을 저해하는 요인”— SK증권 황지우 「[The Market Visualized] 지수가 멈춘 사이 순환매」 (8/10)

과열 신호도 같은 방향이다. 8/7 기준 코스피·코스닥 20일 ADR은 115%·105%로 통상 기준선 120%에 근접해 있었고, 그 뒤 지수는 5거래일 연속 올랐다. 다만 이번 상승은 폭이 함께 넓어진 상승이었다 — 본지 석간에 게재된 KB 마감 코멘트 기준 8/14 상승종목비율은 71%로 쏠림이 완화됐고, 신한 집계로 KOSPI는 상승 677·하락 204종이었다. 과열의 성격이 「소수 종목 쏠림」이 아니라는 점은 반등 국면에 유리한 조건이다.

② 중동 — 지면은 25%를 매겼고, 장중은 그 값을 즉시 반영했다

SK 조준기의 「MARKET ODDS」(8/14)는 이번 주 예측시장의 값을 그대로 옮겼다 — “12월 1일 전까지 호르무즈 해협 정상화 및 미국-이란 핵합의 도출 가능성에 대한 베팅은 각각 25%, 11%에 불과함”. 그의 방향 진단은 더 단호하다 — “중동 쪽 내러티브는 뉴스 헤드라인 변화에 따라 매일 매일 급변하나 방향성 자체는 해결과는 점점 멀어지는 흐름”. 부수적으로 예측시장의 무게중심 자체도 이동 중이다 — “월드컵 종료 이후 거래대금은 스포츠에서 중간선거 등 정치 이벤트 쪽으로 이동 중”.

왜 25%인지에 대한 정치적 설명은 하나 박준우가 붙였다. 트럼프 정부가 중간선거 이전 개방을 시도하고 있으나 시간이 갈수록 이란의 레버리지가 강화되고 있고, 이란은 병력 철수·전쟁 배상·제재 철회를 요구한다 — “미국이 이러한 조건들을 수용한다면 사실상 패전으로 평가될 가능성이 매우 높다”. 7월 YouGov 조사에서 MAGA 지지층 가운데 전쟁 찬성 비율이 77%라는 수치까지 붙는다. 결론은 “따라서 해협 개방을 둘러싼 막바지 협상이 교착 상태에 빠질 가능성이 상당하다”. 이미 기대 인플레이션이 충분히 낮아진 상태(10년 BEI 2.2%대)라 유가 하락 여력도 줄어들고 있다는 단서가 함께 달렸다.

키움 안예하도 같은 주 후반의 균열을 기록했다 — “주 후반에는 호르무즈 해협 통행료 부과 등 중동 불확실성이 다시 부각됐으나 외국인 매수세가 중단기 금리를 지지했다”. 그리고 지면 밖에서 검증이 왔다. 본지 석간 실측으로 8/14 코스피는 장 초반 120일선을 돌파해 7,000선을 회복했다가 베선트 재무장관의 대이란 경제 제재 경고에 상승분 일부를 되돌렸다. 예측시장이 매긴 25%는 이론이 아니라 그날 장중의 가격이었다.

③ 금리와 크레딧 — 임계까지 60bp, 그리고 스프레드의 과도기

IBK 정용택의 자에 따르면 미 10년물은 적정 4.2%·현재 4.6%·임계 5.2%다. 그림 제목이 상태를 요약한다 — “지금 미국 시장 금리는 SVB를 파산시켰던 금리를 훨씬 넘어서 있음”. 그가 상승 가속의 시점으로 지목한 것은 감세 본격화와 미 중간선거가 놓인 연말이다.

같은 리스크를 기업 단에서 계량한 것이 한화 한시화의 크레딧 파트다. 알파벳·아마존·메타·오라클 등 5대 하이퍼스케일러 가운데 마이크로소프트를 제외한 4곳의 2026년 회사채 조달액은 이미 2,000억달러를 넘어 2025년 1,000억달러의 두 배를 상회한다. 가격에도 흔적이 남았다 — “2분기 FCF가 적자로 전환된 이후 8월 발행한 10년물의 발행 스프레드가 +85bp로 결정됐는데, 올해 2월에 발행된 30년물 +83bp보다 소폭 웃도는 수준이다”. 미국 테크 업종 OAS는 8월 현재 86.4bp로 최근 1년 평균 75.4bp를 웃돌지만 절대 수준은 여전히 낮다. 그래서 위험의 성격이 재정의된다.

“핵심 위험은 단기적인 신용등급 하락이나 부도가 아니라, 장기채 공급 증가와 재무정책 변화가 기존 채권의 적정 스프레드를 점진적으로 끌어올리는 데 있다고 생각한다”— 한화투자증권 한시화 「[FI Weekly] 백투백은 잊어라」 (8/10)

마지막 단서는 이번 주 18종 가운데 하나에만 있었고, 그래서 더 값이 나간다. 하나 「주간 하나채권」이 상시 추적하는 지표 중에 Silicon Data社의 LLM 토큰 지출 지수 — 토큰 100만개당 평균 가격 — 가 있는데, 현재 2.07달러로 “5월 말 고점 대비 하락 지속. 소비자의 토큰 비용 민감도 높아진다고 해석할 수 있음”이다. 같은 지면에서 빅테크 2027년 Capex 컨센서스 증가율은 37% 수준으로 유지되고 DRAM DDR5 가격은 상승세를 잇는다. 최상류(AI 사용료)는 식는데 중류(Capex)와 하류(메모리 가격)는 뜨겁다 — 이 간극이 좁혀지는 방식이 다음 사이클의 형태를 정할 것이다. Ⅳ에서 본 세 하우스가 반도체를 「지수만큼」으로 묶어 둔 데는 이런 종류의 미결 변수도 포함돼 있다.

다음 주 — 사흘짜리 주간과 의사록

국내 시장의 조건이 먼저다. 8월 15일 광복절과 8월 17일 대체휴일로 다음 거래일은 8월 18일(화)이며, 그 주는 화~금 4거래일이다. 이번 주 5거래일 연속 상승과 외국인 4거래일 연속 순매수가 만들어 놓은 관성이 한 주를 건너뛴 뒤 어떻게 이어지는지가 첫 확인 사항이다.

일정은 키움 김유미의 캘린더가 정본이다. 8/17(월) 일본 2분기 GDP(YoY 잠정 2.0%), 중국 7월 산업생산(4.9%)·소매판매(1.5%)·고정자산투자(−6.2%), 미국 8월 뉴욕 제조업지수(10.0)·NAHB 주택시장지수(33). 8/18(화) 미국 7월 수입물가(MoM 0.1%)·산업생산(0.3%), 유로존 8월 ZEW. 8/19(수) 유로존 7월 CPI 최종(2.9%). 8/20(목) 미국 7월 FOMC 의사록 공개, 8월 필라델피아 연준 경기전망(25.0). 8/21(금) 미국 8월 S&P 글로벌 제조업 PMI 잠정(53.5), 유로존 8월 소비자기대지수(−16.6).

주간의 무게중심은 의사록이다 — “FOMC 의사록과 중동발 지정학적 불확실성의 완화 여부에 주목할 필요가 있다”(키움 김유미, 8/14). 7월 회의에서 인상을 주장한 위원들의 이견이 어떤 언어로 남아 있는지가 관건인데, 하나가 정리한 발언록을 보면 카시카리와 로건이 8/3에도 「단계적 소폭 인상」을 반복했고 쿡은 8/6에 인플레이션이 둔화되지 않으면 인상이 필요하다는 입장을 재확인했다. 반면 대부분은 7월 고용보고서 이전 발언이다. 의사록은 고용 쇼크 이전의 매파 언어가 얼마나 강하게 박혀 있는지를 보여주는 화석이며, 그 화석이 예상보다 단단하면 이번 주 물가가 만든 동결 프라이싱(9월 동결 67.1%)이 되돌려질 수 있다.

시장 이벤트 자체는 비어 있다 — “다음주는 CPI나 빅테크 실적 발표와 같은 주요 이벤트가 부재한 만큼 미국과 이란의 협상 전개에 따른 단기 변동성에 노출될 가능성 존재”(대신 이경민). 파생 대응은 상방이다 — “다음 주 선물 시장은 글로벌 반도체 투자심리 개선과 우호적인 매크로 환경에 힘입어 추가 상승 시도 전망”이며 한화는 조정을 저점 매수 기회로 활용하고 점진적 비중 확대를 권고했다.

확인 순서를 정리하면 이렇다. ①8/18(화) 시초 — 나흘의 휴장 동안 쌓인 해외 변수의 반영 방향, 특히 외국인 매수의 연속성. ②주 내내 — 코스피 6,977.94가 7,000선 위에 자리를 잡는가(iM이 지목한 개인 매물대의 시험대이자, 대신의 6,500~6,800 안착 확인 이후의 다음 관문). ③8/20(목) 밤 — FOMC 의사록의 매파 강도. ④상시 — 미-이란 협상과 호르무즈 헤드라인(예측시장 25%가 움직이는가). ⑤반도체의 역할 — 외국인 순매수 상위가 계속 삼성전자·SK하이닉스인지, 아니면 Ⅳ에서 본 7업종(자동차·운송·통신서비스·제약바이오·전력기기·2차전지·IT하드웨어)으로 옮겨가는지. 이번 호의 표제가 맞는지 틀리는지는 다섯 번째 항목이 판정한다.

수록 원문 18종 — 무엇을 읽고 썼나

• iM 「[마켓 준클리] 반도체가 떠난 빈자리」 8/10 · 김준영 — 2017년 확산 장세 유비(3개월), 이익 상향 섹터 Top 5, 그리고 개인 순매수가 7,000pt 위에 쏠려 있다는 매물대 관찰.
• SK 「[Market Nowcast] 쏠림의 청구서」 8/10 · 조준기 — ADR 115%·105% 과열권 근접, 「지수는 빠지지만 시장은 빠지지 않았다」는 규정, 순환매의 취약 조건 명시.
• SK 「[The Market Visualized] 지수가 멈춘 사이 순환매」 8/10 · 황지우 — 주간 상승종목비율 83.0%, 이익 모멘텀 +2.61%, 소형 우위 8.01%p, 반도체 VWAP 괴리율 −28.9%.
• 유안타 「[펀드 플로우 Weekly] 주식형 펀드 순유입 축소, 채권은 단기·위험선호 확대」 8/10 · 김용구 — 기술 순유출·산업재 최다 유입의 로테이션, 한국 +$49.1억 역외 우위 유입.
• 유안타 「유안타 AI 미국 주식시장 주간 시황」 8/10 · 신현용·이재원(AI 생성) — 미 기술 섹터 주간 +7.20% 1위, 미 2년 4.19%·10년 4.66%·30년 5.21%의 커브 전반 하락, CNN 공포·탐욕지수 「탐욕」 전환.
• 유진 「FI Weekly: 미국 고용, 손익분기점이 변화」 8/10 · 김지나 — 이번 주 가장 근본적인 재프레이밍. 고용 BEP 26년 2Q +2만·3Q +1만·4Q +5천명, 「금리 하락의 전제는 물가 안정」.
• 키움 「(매크로 따라잡기) 고용 둔화 확인, 연준 금리 동결 기대 확대」 8/10 · 김유미 — 5·6월 10.3만명 하향 조정 분해, FedWatch 9월 동결 55.6%(1주 전 33%).
• 키움 「Kiwoom Fixed Income Weekly Review」 8/10 · 안예하 — 국고·미국채 만기별 주간 변동 전량(국고 3년 3.747%·미 10년 4.645%), 외국인 KTB +64,357계약.
• 하나 「주간 하나채권 [8월 2주] 고용 쇼크가 바꾼 것과 바꾸지 못한 것」 8/10 · 박준우·허성우 — 미 국채 의견 축소→중립 상향, 호르무즈 교착 논리, 베센트의 FIMA Repo 해석, LLM 토큰 지출 지수.
• 한화 「[FI Weekly] 백투백은 잊어라」 8/10 · 김성수·한시화 — 8월 동결·10월 25bp론(수도꼭지와 메인 밸브), 하이퍼스케일러 회사채 2,000억달러와 스프레드 과도기론.
• 대신 「주간 금리·환율 전망」 8/10자 · 8/11 게시 · 공동락·이정훈 — 기준금리 분기 경로(F2Q말 3.00%부터 최대 3회)와 달러원 F4Q말 1,480원, 인상 시기의 중간선거 이후 이연.
• 유안타 「[Conviction Calls] 연준 통화정책 및 시장 정상화 경로 재탐색」 8/11 · 김용구 — √형 계단(8월 7,300 → 9월 8,200 → 10월 9,100pt)과 반도체 대표주 Market Performer 한정론.
• IBK 「[IBKS Economy Monitor] Focus on Week: 이번 사이클의 변곡점을 만드는 금리는 얼마일까?」 8/14 · 정용택·김희주 — DKW 모형 적정금리 4.2%·임계점 5.2%, 연말 재정·중간선거 구간 경계.
• SK 「MARKET ODDS: 이동하는 시선」 8/14 · 조준기 — 호르무즈 정상화 25%·핵합의 11%, 예측시장 거래대금의 정치 이벤트 이동, 9월 동결 65% 전후 반영.
• 대신 「[다음주 시장은?] 반도체 주도력 회복, 비반도체 순환매 확산」 8/14 · 이경민 — 반전의 재료 정리(수출 213억달러·반도체 +155.4%·코어위브·슈마컴), 선행 PER 5.6배와 6,500~6,800 관문.
• 키움 「Weekly Macro: 물가 부담은 완화, 중동 불확실성은 변수」 8/14 · 김유미 — 다음 주 캘린더 정본(8/17~8/21)과 FOMC 의사록 관전 포인트.
• 한화 「주간 파생시황(2026년 8월 10일~13일)」 8/14 · 투자전략팀 — K200 선물 +9.7%, VKOSPI 69.55 → 55.28(5월 초 이후 첫 60pt 하회), 이론 베이시스 −39.88pt와 차익거래.
• 하나 「[화수분전략] 외국인은 무엇을 살까」 8/15 수집 · 8/18자 · 이재만·손일수 — 애플 3국면 유비로 삼성전자를 「코스피만큼」에 위치시킨 원고. 외국인 대비 7업종·16종 선별.

이번 주 시황 재료의 경계 — 정직 명단

시황 분류는 당주 18종 확보가 실측 전수다. rev.1 보강 수집(2026-08-16)에서 전 채널을 다시 훑었다 — 네이버 6게시판·신한 11게시판·한경·삼성·하나·키움 SI/SW/CS·유안타·한화 자사 게시판 재소사 결과 신착 0건, 원장 117건 완결을 확인했다. 이 지면이 읽지 않은 당주 시황물은 확인 범위 안에서는 없다.

월요일(8/17) 발간되는 차주 위클리(키움·유진)는 시황이 아니라 종합 분류 대상이다. 다만 다음 주 시황 판단에 걸리는 재료가 실리면 rev.2에서 반영을 예약해 둔다.